愛(ài)爾眼科：眼科行業(yè)引領(lǐng)者 審慎推薦評(píng)級(jí)

    2014-02-27 類(lèi)別：公司研究 機(jī)構(gòu)：中金公司 研究員：強(qiáng)靜 陳海剛 鄒朋 [摘要] 投資亮點(diǎn)：

眼科行業(yè)前景看好。眼科行業(yè)天花板遠(yuǎn)未達(dá)到；行業(yè)受益于消費(fèi)升級(jí)和技術(shù)進(jìn)步，20年內(nèi)準(zhǔn)分子手術(shù)方式向前推進(jìn)了5代；公立綜合性醫(yī)院無(wú)暇顧及小專(zhuān)科，基層潛力巨大，競(jìng)爭(zhēng)格局良好。

準(zhǔn)分子手術(shù)的技術(shù)推動(dòng)屬性最為明顯。我國(guó)準(zhǔn)分子手術(shù)開(kāi)展率低，龍頭市占率低，未來(lái)具備充分的提升空間。公司2013年飛秒激光占比從60%不到提升至70%，2014年將率先推廣單價(jià)更高、安全性更好的全飛秒激光手術(shù)，技術(shù)推動(dòng)帶來(lái)平均單價(jià)的快速增長(zhǎng)。

公司作為龍頭企業(yè)，技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯，將享受高于行業(yè)的增速。

白內(nèi)障手術(shù)分享政策紅利。我國(guó)每百萬(wàn)人口白內(nèi)障手術(shù)率（CSR）不到發(fā)達(dá)國(guó)家的六分之一。當(dāng)前復(fù)明工程已開(kāi)展第二期，政策紅利明顯，有望促進(jìn)手術(shù)量的快速增長(zhǎng)。

視光業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)高速增長(zhǎng)，眼科美容具備想象空間。醫(yī)學(xué)配鏡較普通配鏡更具專(zhuān)業(yè)性，隨著觀念的普及，未來(lái)醫(yī)學(xué)配鏡市場(chǎng)占比將明顯增加；公司依托三級(jí)連鎖網(wǎng)絡(luò)，開(kāi)設(shè)社區(qū)門(mén)診，拓展視光業(yè)務(wù)變得順暢，視光業(yè)務(wù)未來(lái)有望高速增長(zhǎng)，且個(gè)性化服務(wù)將帶來(lái)高毛利高回報(bào)。公司開(kāi)始涉足眼科美容行業(yè)，有望成為新增長(zhǎng)點(diǎn)。

經(jīng)營(yíng)模式可復(fù)制、管理層激勵(lì)到位。公司以獨(dú)特的“三級(jí)連鎖”經(jīng)營(yíng)模式，實(shí)現(xiàn)全國(guó)性經(jīng)營(yíng)版圖，現(xiàn)已開(kāi)設(shè)49家醫(yī)院，遍布29個(gè)省份，一級(jí)醫(yī)院輸出品牌和技術(shù)，二級(jí)醫(yī)院是利潤(rùn)最主要來(lái)源；三級(jí)醫(yī)院及社區(qū)門(mén)診實(shí)現(xiàn)深耕。管理層激勵(lì)到位，限制性股票已于2013年1月和12月兩次授予，分三年解鎖，管理層與公司利益一致。

財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)我們預(yù)計(jì)2013/2014/2015EPS為0.52/0.70/0.92元，同比增長(zhǎng)分別為23%/35%/32%，對(duì)應(yīng)P/E為79/58/44x。

估值與建議首次覆蓋給予“審慎推薦”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)46元，對(duì)應(yīng)2014年66倍PE。公司行業(yè)龍頭地位穩(wěn)固、經(jīng)營(yíng)模式突出、發(fā)展路徑清晰、管理層激勵(lì)到位，眼科市場(chǎng)空間廣闊、業(yè)務(wù)快速擴(kuò)張。

風(fēng)險(xiǎn)手術(shù)質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)；新建醫(yī)院投資回報(bào)率低于預(yù)期；準(zhǔn)分子手術(shù)、白內(nèi)障手術(shù)增速低于預(yù)期。